資金傳導不暢機理分析:從信用分化、信用傳導到信用收縮

一、信用分化

從2018年開始,彌漫在實體經濟中的信用分化之風寒冷凜冽,資金市場中流動性充裕,但是卻無法通過金融機構有效傳導至實體經濟。實體經濟中,民營企業與國有企業、產業企業與城投企業均出現信用利差分化。

針對此情形,金融監管機構啟動了定向降準以及民營企業信用風險緩釋工具等政策積極干預,平抑了市場波動,一定程度上恢復了市場信心。民營企業和產業企業融資難等問題得到了初步緩解。但是現在卻發現,在實體企業出現的信用分化竟然蔓延到了金融企業。

二、信用傳導

某城商行在沒有被接管之前號稱 非銀之友 ,很多大行不能質押的信用債在這里都可以借到資金,每當非銀流動性緊張的時候,都能想起這個朋友。該銀行像是銀行間市場的一個 變壓器 ,一方面向大行、國有股份行質押國債、政策性金融債等資質較好的債券借入資金,另一方面,包商銀行向非銀機構出借資金,允許非銀機構質押AA及以上的債券,該行則獲取融入和融出資金之間的價差。

接管事件發生后,同業市場開始對中小銀行擔心,同業存單發行收縮,同業資產風險出現重估。最后導致中小銀行被動縮表,流動性緊張。

之前的央行資金釋放渠道是沿著央行 大行 中小行 非銀 企業這個鏈條延伸。后來,大行向中小銀行以及中小銀行向非銀的兩大通道全部出現問題。央行緊急向市場投放資金,但是 放水 解決不了信用分化的問題。因為信用分化導致信用傳導,進而導致了信用緊縮。信用緊縮有以下變化,一是同業間機構準入要求提高;二是債券入庫資質要求提高;三是中小銀行存單發行受阻,資金需求嚴重大于資金供給。

中小銀行的流動性風險央行可以直接緩釋,但是非銀的流動性風險就不好直接出手了,這需要聯合出手。因此央行聯合證監會舉行座談會,鼓勵大行擴大向大型券商融資,支持大型券商擴大向中小非銀機構融資,以維護同業業務的穩定,安撫市場情緒,打消部分金融機構顧慮。同時央行將適當調高大型券商短期融資券最高限額,支持大型券商發行金融債券,并鼓勵大行與大型券商作同業交易對手方。央行與證監會試圖通過非銀內的大券商打通大行與非銀機構之間的資金通道。

三、信用收縮

那么金融同業之間的信用分化會影響到實體企業么?

答案是會的。

先從債券投資的模式講起。

例如,某資管有1億元的1年期資金用于投資債券,那么投資經理就只買1個億的債券持有至到期就可以了嗎?

遠遠不是。

實際上投資經理要這么做:

第一步,買入1個億的債券A(假設債券的票面利率為年化5.0%);第二步,把買入1個億的債券A在銀行間市場質押出去,獲得1億的資金(借入資金時間從1天到30天,1天期年化利率2%)

第三步,用質押換來的1億資金再去買1億的債券B;

第四步,用新買的1億債券B再去質押換來1億的資金用于償還先質押借的1億。

循環往復,之后每筆1億的融資到期后,就用賬上剩下的1億債券再去借錢,直到1年到期。

按照此方案收益率計算=基礎收益+杠桿收益=5.0%+(5.0%-2.0%)=8.0%。

維持這個方案最重要的環節是,每次質押要能借到錢。

所以這又牽扯到質押品質的問題。在中國實際的同業業務操作中,機構是分層的,因此押品也是分品質的。

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